本网讯（通讯员 谭杰丹）2019年5月10日下午，经济学院第二十三次学术讲座在106室如期举行，来自复旦大学经济学院教授，副院长寇宗来老师作了题为《中国债券评级机构的市场声誉》的精彩报告。经济学院宋德勇教授以及部分硕士博士生参加了本次报告。

寇老师此次报告主要基于如何选择债券和股票融资规模的背景，联系鹏元“超日债”以及债券刚性兑付打破等债券违约的信用危机，研究声誉机制和评级选购的问题，具体表现在：评级扭曲是否会影响发行成本？评级机构是否具有显著的异质性?通过大量查阅学习前人有关评级的信息性、评级选购、声誉的建立与兑现和声誉的度量等相关文献，此次报告做出了以下重大贡献。

此次研究考虑了发债企业与评级机构之间的信息不对称，引入评级机构与发债企业之间的距离来度量私人信息：以各评级机构到发债企业的平均距离，捕捉专有信息；距离越大，监督越难，评级越低；以各评级机构到发债企业的距累的方差，捕捉评级机构之间专有信息差异，进而研究声誉机制对信用评级的影响：方差越大，评级越高；距离近的评级机构贏得竞争，是利用了更好的私人信息；距离远的评级机构贏得竞争，则具有贏者诅咒的性质；此外，研究在声誉的定义和检验上更具科学性，具体表现为：声誉使评级机构有能力误导市场，残差对发债成本有显著作用；各评级机构到发债企业的距离外生，没有自选择；用PSM方法尽可能降低了企业基本面与评级机构的自选择效应；不同评级机构的声誉，具有显著的异质性，与现实观察相符合。

研究的主要思路为：首先，通过回归分析获得评级残差，度量信用评级的相对扭曲，具体处理方法是：对某个评级机构操作的某只债券，和除该评级机构之外的其他评级机构操作的所有债券，利用PSM，找到该只债券的控制组，然后进行OLS回归，获得评级预测值，再用实际评级相减，获得残差；回归中，包括平均距离和距离方差，但不包括评级机构信息；其次，以发债成本作为Y进行回归分析，残差项：偏效应为负，则平均而言，具有声誉，机构虚拟变量：度量机构声誉的异质性；交互项：考虑不同评级机构评级扭曲所产生效果的异质性。数据来源于wind数据库和中国统计年鉴。

基准回归结果表明：发债企业到评级机构距离增大，信用评级会显著降低；距离方差增大，发债企业信用评级会显著提高；高铁的开通缓解了信息不对称对信用评级的影响；债券发行面额的系数显著为正，债券的发行规模越大，意味着资产流动性越高，所获得的信用评级越高；债券发行期限越长，信用评级越高；企业规模越大的企业，所发行的债券信用评级越高；以民营企业为参照组，中央国有企业和地方国有企业所发债券的信用评级均显著高于民营企业，并且中央国有企业的系数绝对值大于地方国有企业。

最后，报告得出的结论是：本文的核心贡献是，引入评级机构与发债企业的距离，识别和测度了评级机构的市场声誉以及评级机构声誉的异质性；评级机构和发债企业之间，也有信息不对称；距离发债企业近的评级机构，更容易获得私人信息，平均距离和距离方差都会对实际评级造成影响，但机制很不相同；尽管中国的评级机构受到广泛质疑，但它们平均而言，仍然具有一定的市场声誉，向上扭曲评级可以显著降低发债成本；评级机构声誉存在显著异质性，中诚信和上海新世纪声誉较好，东方金诚和鹏元的声誉较差。

报告结束后，在场同学对寇老师进行了提问，主要问题有：上市公司有激励去披露对自己有利的信息，评级机构为了得到业务，也有激励去调查这个信息。寇老师表示市场通过超预期来赚钱。有时候可能为了赚钱，先披露坏信息压低股价，再披露好信息使股价升高，从中赚取差价。本质上来讲，并不能说商业实际中发债企业一定要发布好信息还是坏信息，发债只是它其中的一项业务。实际上，如果没有信息披露的成本，世界上就不会有信息不对称。以及在此项研究中是不是可以把地方的营商环境和文化也包含在考虑中？比如上海的企业就找上海的评级机构之类？寇老师表示此类问题正在调查中，目前看来，似乎没有这么明显的地域分割。可能本地的份额会大一点，但没有非常明显。行政级别可能会有影响，但是评级机构只有六家，好几家的总部都在北京，也看不出来哪家机构与哪个地方更加亲密。报告结束后，寇老师对经济学院师生给予了高度评价。

寇宗来，复旦大学经济学院教授、博导、副院长；中国社会主义市场经济研究中心副主任，复旦大学产业发展研究中心主任；主要从事产业组织、创新与知识产权以及公司金融等方面研究，入选教育部新世纪优秀人才、上海市曙光学者、甘肃省飞天学者，主持过多项国家和省部级项目，在Journal of Industrial Economics、Economics Letters、《经济研究》、《世界经济》、《经济学季刊》、《金融研究》等国内外杂志上发表论文多篇。