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魏尚进:从质疑“三元悖论”到用实证动摇教条

文章来源:本站原创   更新时间:2014-10-27 08:47:01    浏览次数:

 

(本网讯 通讯员 翁清清)如何将抽象的东西提炼成可辩证的命题?此后又该如何利用严谨的实证完成对已有教条的质疑?10月25晚,美国哥伦比亚大学金融学教授、亚洲开发银行首席经济学家魏尚进来到华中大经济学院,通过分享他是怎样对已有教条产生怀疑,之后利用抽象分析和数据模型得出结论的亲身经历,阐释了思维转变与实证的重要性。
 
魏尚进从著名的“三元悖论”(The Impossible Trinity,由保罗·克鲁德曼提出,即货币政策独立性、资本自由流动与汇率稳定这三个政策目标不可能同时达到)入手,讲述了他从质疑到构建框架、用实证数据和模型最终论证个人观点的过程。
 
“三元悖论是我在本科生学习阶段时觉得很有道理的一个理论,但我是如何对此产生怀疑的呢?”魏尚进解释,09至10年他与彤辉合作研究了世界金融危机在发展中国家的传导问题。多半人认为三元悖论的重要政策含义是,若使货币政策为本国政策目标服务,则通过浮动汇率制和资本账户管制都可以提升货币自主性,这是固定汇率制所无法做到的。但由于资本账户管制的作用会造成一定的扭曲,其有效性在长期难以维持,所以在既有三元悖论的情况下,IMF也建议发展中国家需尽早过渡到浮动汇率制。然而在研究过程中魏尚进发现,金融危机对发展中国家的影响与它是固定汇率制还是浮动汇率制基本没有区别。
 
之后,魏尚进在哥大同事Guillermo A. Calvo 和哈佛教授Carmen M. Reinhart的研究“fear of floating”中找到了支持信息——具有灵活汇率制的发展中国家既害怕汇率升值影响出口,又担心汇率贬值让企业的外币借款负担加重,所以他们并不愿意国家的汇率处于波动状态,而最终浮动汇率制就未必能达到提升货币自主权的作用。此外,伦敦商学院的一位教授也发过文章指出,所谓的三元悖论理念上很好听,但实际上并不存在。跨境资本流进流出,让不同发展中国家之间高度相关,而这种高度相关性和资本接受国的名义汇率制度没有关系,不管是固定汇率制度还是浮动汇率制度,资本是高度相关的。他从这个视角认为三元悖论所隐藏的政策选择在实际生活中并不存在。
 
魏尚进说,若要真正地论证三元悖论的现实意义,从思路上讲,要把这个命题定义成一个可以证实的形式,拿到数据上折算成比较直观的统计检验。具体怎么做?思路很简单,假设把一个国家的货币政策的变化想象可以拆成两块,第一块变化是该国根据本国的基本面、本国经济的需求做出的变化;第二块是由于受制外国中心货币国家的货币政策影响导致的本国货币政策波动,尤其是美国。如果这个国家由于自己的政策选择(包括资本帐户安排、汇率制度安排),使货币政策有完全自主权,那么第二块前面的系数就不存在;反过来说,如果货币政策还是会受制于美国的政策浮动,那么第二块前面的系数应该是取正值。
 
魏尚进分析,他们从四种情况考虑:分别在固定汇率制和浮动汇率制下是否实施资本账户管制。如果是固定汇率制度搭配资本帐户管制,第一块系数是零,说明美国货币政策变化对我的货币政策没有直接的影响,汇率不会因为美国上调而被迫上调;唯一例外是美国上调汇率,碰巧本国汇率应基本面要求也往上调,这种情况下,如果本国基本面不要求上调,则汇率保持不变,这是没有资本账户管制下的固定汇率制,会给本国货币政策带来自主权;第三,若浮动汇率制度下加上资本帐户管制,将带来货币政策的自主权,本国调整货币政策只为本国政策目标需要而调整;最后,当浮动汇率制度没有资本帐户管制时,货币政策要失去自主权,例如当美国利息率每上升一百个基点,我国也会跟着上升25个基点。
 
最后,魏尚进提出总结:尽管存在三元悖论这样的理论,但在各国政策实践里,仅仅实施浮动名义汇率致还是不会给发展中国家带来自主的货币政策,因为发展中国家既担心货币升值又担心货币贬值。但是只要有资本帐户管制,不管是浮动汇率制度还是固定汇率制度,货币政策往往有很多自主权。
 
此外,谈及我国的改革进度,他强调资本账户的开放并不是我国现在应最优考虑政策目标。以他之前的研究举例,从金融稳定的角度出发,尽管资本帐户开放貌似能降低扭曲、带来更高经济效益,但由于发展中国家很多其他的配套改革往往没有完成,企业和政府判断风险、控制风险的能力与机制没有建立,这种情况下开放资本帐户,往往会带来金融风险,从而把高增长的成果一夜之间消除掉,并在一定程度上将放大国内政策的扭曲,使资源配置低效。
 
然而魏尚进也没有全然否定浮动汇率制和资本政策管理的好处。一个国家的货币政策能不能为本国政策目标服务,能不能不受外国金融或者是货币政策的干扰,这个角度出发,他发现资本帐户管制对发展中国家来说,能带来货币政策自主权;而浮动汇率制在降低实际汇率高估陷阱上具有重要优势。欧盟区许多国家的危机(如西班牙等)之所以非常严重,是因为实际汇率太高调不下来,而比较灵活的汇率制度就降低了一个国家实际汇率高估的可能。总的来说,发展中如果有了浮动汇率,在其他配套条件缺失时,不要随便放弃资本帐户管制。
 
此次讲座由华中大经济学院院长徐长生主持。在提问环节,徐长生指出,由于我们有巨大的外汇顺差,国内利率不太受美国利率影响,但由于资本项目管制比较严重,国内货币供应量也受外汇差额的影响,从这个意义上,货币政策也是不独立的。中国把汇率当成常用的对冲工具,一旦对冲,货币政策也不是独立的了。
 
“中国货币政策有独立于美国货币政策的空间。”对此,魏尚进提出了自己的理解,中国有巨大的海外资产,由于担心海外资产贬值,如果国内不做任何对冲,会造成基础货币变大,导致货币发行量过大。但传统的对冲工具对中国银行来说是有成本的,所以央行通过提高总供给把成本转嫁给别的经济主体,这是另一种对冲的办法,目的是尽量让国内货币政策与海外资产的大小脱钩,或是降低它们的关系。除了对冲之外,海外资产可以拥有其他形式的结构。国内企业通过海外直接投资的形式,来掌握海外的资产,这样即使没有对冲,也会使国内货币政策所受影响减小。
 
据了解,同为张培刚经济发展成果奖获得者、中国社会科学院经济研究所研究员朱玲也来到讲座现场细听。她表示,对三元悖论这样一个影响很大的教条,魏尚进能够提出自己的疑问并用非常严谨的方式去验证它,其实是很伟大的。
 

                                                                                      

 

图为亚洲开发银行首席经济学家魏尚进。(图片来源:新浪财经 骆霄 摄)